沙烏地阿拉伯開第一槍,美頁岩油產業撐得住低油價?

作者 | 發布日期 2014 年 11 月 15 日 12:00 | 分類 能源科技
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全球油價直直落,石油輸出國家組織(OPEC)將在 11 月 27 日集會,各國都引頸期盼全球最大石油出口國沙烏地阿拉伯的動向,2014 年 11 月 3 日,沙烏地阿拉伯出手,將 12 月銷往東亞輕原油價格較 11 月調高 95 美分,然而,卻把銷往美國價格較 11 月調降 45 美分,如此差別待遇,出乎油國組織各國意料之外。



產業界視為沙烏地阿拉伯正式向美國頁岩油開出第一槍,全面宣戰,將不惜大打價格戰與美國頁岩油爭奪美國市場市佔,不僅造成國際油價進一步下跌,也讓產業界及投資者對頁岩油產業的未來憂心忡忡。

若沙烏地阿拉伯真的向美國頁岩油開戰,產業會受影響多大?美國頁岩油產業的確有其弱點,而這些弱點其實正來自於其成功之道。

 

美國中小企業創造的頁岩油奇蹟

美國之所以能成為頁岩油蓬勃發展之處,可說是自由市場下的典範,美國有於利於中小石油企業發展的環境與制度,在美國,任何個人都可擁有土地下方的採礦權,這使得中小企業能取得土地,或是取得地主授權之後,就能開挖,但在其他國家,如墨西哥,地下所有礦權全數都屬於國家所有,因此過去只有墨西哥國營石油公司能夠予以開採,直到墨西哥體認到美國的成功經驗後,才開始打算開放讓私人企業進行探勘。

而國營石油公司,與大型石油公司,過去對頁岩油的態度都相同:認為沒有開採價值。大型公司容易墨守成規,因此,美國這波頁岩氣、頁岩油的成就,幾乎都是建立在甘冒奇險的新創中小企業之上,無數螞蟻雄兵新創企業在不同地質、試驗不同技術組合,試圖出奇制勝,前仆後繼,在「天擇」之下終於試驗出成功方程式,而這建立在美國採礦權制度上,也是為何頁岩油、氣至今仍是美國獨有現象的原因。

但以中小企業為主的產業型態,也構成了美國頁岩油產業的弱點。

大型石油公司的財務相當堅實,以艾克森美孚(Exxon Mobil)來說,每年現金流不僅足以支付所有資金投資,還有 200 億美元的雄厚資本在手,即使一時油價下跌導致營收下滑,也不至於影響營運能力,而能老神在在,也因此 2014 年艾克森美孚股價僅下跌了 7%。而西方石油公司(Occidental Petroleum)的負債僅為其稅前息前折舊攤銷前獲利(EBITDA)的 0.3 倍,也僅佔其企業價值(enterprise value)的 9%。

 

資金、產量埋隱憂

相反的,許多頁岩油中小企業,資金流就不這麼穩健了,資金往往靠貸款、公司債周轉,而頁岩油開採成本視地質而定,若在較佳地質,可以低到每桶 50 美元,但一般認為約在 70 到 80 美元左右,當油價從 100 美元下滑到 80 美元以下,獲利可說歸零,而即使位於較佳地質的業者,獲利也大幅縮水,使得債務相對於 EBITDA,以及佔企業價值的比例暴增,如快捷能源(Swift Energy)的債務 EBITDA 比就飆升到 3 倍,佔 80% 企業價值;沙脊(SandRidge)債務 EBITDA 比升到 2.6 倍,佔企業價值 51%;EXCO Resources 債務 EBITDA 比升到 4.3 倍,佔企業價值 83%;大獵人資源(Magnum Hunter Resources)債務 EBITDA 比升到 4.8 倍,佔企業價值 38%。而幾家公司的股價也都下跌超過 4 成。

據瑞士信貸(Credit Suisse)估計,若油價停留在每桶 70 美元的價位,這幾家公司的債務 EBITDA 比都將飆升到 6 倍。而債權人希望企業有合理的償債現金流,通常最高忍受的程度是 4 倍,升到 6 倍時,債權人將停止進一步貸款,施壓企業樽節開支,停止探勘新油井,或是逼迫企業賣出資產償債,而這都將導致新油井的探勘與鑽掘停擺。

例如好富石油(Goodrich Petroleum)雖然在美國路易斯安納州 Tuscaloosa Marine 頁岩層發現油藏,但是在現行油價下經濟效益堪憂,也沒有足夠的現金流,只能擺著不動。好富石油股價半年來暴跌 7 成。

頁岩油的另一個特性,也利於競爭對手做如此的經濟攻擊,因為頁岩油油井的衰退速度遠快於傳統油井,平均而言,開挖 90 天內,產量就會大降一半,這使得頁岩油必須隨時仰賴不斷新開油井來支持產量。目前美國本土頁岩油一天生產 350 萬桶石油,但只要頁岩油新油井的探勘與鑽掘停擺,此驚人產量很快就會消失無蹤。

 

沙烏地阿拉伯的反攻

而這點有助於沙烏地阿拉伯奪回失去的美國市場,過去美國是全球最大石油進口國,隨著本土油源開採,2013 年 9 月起,美國進口量就輸給中國落居全球第 2,2013 年 10 月,美國本土石油生產量也超越沙烏地阿拉伯,成為全球最大石油供應國,只不過供應的都是本國,而美國自沙烏地阿拉伯進口石油量也隨之逐步下滑,2014 年 9 月以來,美國自沙烏地阿拉伯進口石油降到每天 100 萬桶以下,不僅對沙烏地阿拉伯的經濟是一大打擊,也讓沙烏地阿拉伯擔憂在美國心中的戰略地位不保。這是沙烏地阿拉伯急於恢復美國市佔的重要理由。

另一方面,由於強勢美元,沙烏地阿拉伯雖然降價出口到美國,但以美元計價的油價,每桶石油的實際購買力並未如帳面上下跌那麼多,對沙烏地阿拉伯來說損失並沒有表面上那麼大,但對成本均以美元計價的美國本土頁岩油業者來說,跌價損失就是貨真價實,這也是沙烏地阿拉伯可以發動價格戰的原因之一。

 

委內瑞拉反成頭號犧牲者

不過,沙烏地阿拉伯與美國本土頁岩油之間的價格戰開打,可能率先犧牲的是第三者,如經濟極度仰賴石油出口的委內瑞拉,委內瑞拉石油出口佔全國外匯來源的 95%,但是因為油井老舊、意外頻傳以及產量自然衰退,委內瑞拉石油公司表示需要投入超過 200 億美元來維護與更新採油設備,而這些都需要以外匯支付,然而,委內瑞拉正面臨嚴重資金外逃,全國外匯存底也就只剩下 200 億美元,而委內瑞拉石油公司還積欠上游供應商 150 億美元,也就是說,委內瑞拉石油公司幾乎不可能湊出這筆錢來。

委內瑞拉石油公司售油的損益兩平成本價位約為每桶 70 美元,但加上必須負擔的國內補貼等額外支出,實際上支撐營運所需的價位還得更高,若油價因沙烏地阿拉伯掀起價格戰而持續低迷,恐怕最先「倒閉」的,不是美國頁岩油公司,而是委內瑞拉整個國家,所以,或許美國頁岩油企業的前景並沒有表面上看起來那麼糟糕。

(首圖來源:Flickr/Paul Lowry BY CC2.0) 

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