6 月初，全球股市突然陷入震盪。表面上的導火線，是美國一份意外強勁的就業數據，以及半導體大廠博通不如預期的財報。但這些都只是引信。真正引發無預警跌勢的，是更深層的問題：資本市場太過擁擠，槓桿也開得太大。
現金水位降至低檔
借款成本激增引發踩踏
根據美銀5月的基金經理人調查，全球法人的現金水位已降到偏低的3.9%；當被問到「最擁擠的交易是什麼」時，高達73%的受訪者指向同一個答案：做多全球半導體。
這意味著，全世界的資金，幾乎押在同個方向。而借錢買股票的成本，也在同一時間快速攀升。
6月4日、5日短短兩天，美股融資利率急升40個基本點，等於借款成本在兩天內就拉高近半個百分點。如此異常的上升速度，反映的正是太多人借錢去追逐漲勢。當大家方向一致，又都開了槓桿，一旦市場出現偏空的消息，每個人就會急著往出口逃跑，最終演變成踩踏。
台灣其實也藏著同樣的隱憂。根據金管會統計，截至5月底，券商的總融通餘額（包含融資餘額、證券業務借貸款項、不限用途款項借貸等）較去年同期大增逾6,000億元，年增幅超過一倍。大量借來的錢湧入股市，等於替行情裝上了加速器。
台灣加權指數從4月低點約31,000點，一路飆升至6月初的46,000點附近。短短兩個月，漲幅逼近五成，幾乎把AI供應鏈未來很長一段時間的獲利成長預期，提前反映到了股價裡。槓桿資金把指數越推越高，指數與月均線的距離越拉越遠，橡皮筋拉得越緊，彈回的力道就越猛。
那麼，這波下修會很快反彈，還是繼續下探？一位大型證券公司董事長點出了兩個關鍵價位。
第一個價位是41,850點附近，約為從高點回檔一成的位置。對於一波急漲近五成的行情而言，這仍屬於過熱之後的正常修正。如果反彈無力、跌勢延續，就要觀察更深一層的支撐，也就是36,000點，約為從高點回檔兩成。真的跌到這裡，市場氣氛將不再是「逢低買進」，而是開始質疑這波行情還能走多遠。不過，也正因為悲觀情緒累積到這個程度，反而會成為長線資金重新進場的位置。
除了市場本身的修正壓力，另一個值得關注的變數，來自台灣的央行。如果槓桿持續膨脹，加上5月消費者物價指數（CPI）升至2.2%，創下14個月新高，越來越多看法認為，央行可能會在下半年啟動升息。升息最直接衝擊的，是融資買股的成本，借錢投資會變貴。
只不過，升息是一把雙面刃。利率一旦上升，所有借錢的人都會受傷，包括背負房貸的受薪族，也包括經營壓力較大的傳統產業。
信用管制逼短線賣壓
有助驅逐泡沫走更穩
相比之下，央行可能選擇一種影響範圍較小、瞄準目標更精準的工具，那就是：選擇性信用管制。
《中央銀行法》第三十條、第三十一條賦予央行權力，當央行認為市場的貨幣與信用情況過熱時，可以對全體或特定類別金融機構的授信與放款訂定限制。換句話說，央行不一定需要全面升息，也有可能從信用端著手，收緊流向股市的槓桿資金。若是如此，短線來看，信用管制會逼出一輪去槓桿的賣壓；但從長線來看，反而有機會讓市場擠掉泡沫，走得更穩、更久。
如果你是長線投資人，其實不必驚慌，因為AI的成長故事並沒有改變。
中租基金平台總經理蘇皓毅建議，投資人仍應緊扣AI結構式成長的主旋律。尤其AI的發展已從算力基礎建設，延伸至更廣泛的經濟活動，AI應用的落地與商業變現能力正在顯著提升。改變的，只是那些被資金情緒推得過高的短期價格。
新加坡華僑銀行投資策略董事總經理梅農（Vasu Menon）提醒，投資人短期內仍須保持一定程度的謹慎，因為通膨、美國國債殖利率攀升，以及聯準會在新任主席華許（Kevin Warsh）領導下，政策方向還不明確，都可能引發市場波動。而每一次因擁擠而引發的修正，往往也是重新檢視基本面、分批布局好公司的機會。
（作者：韓化宇；本文由《商業周刊》授權轉載；首圖來源：Magnific）
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