南亞科第四季財報優於預期，大摩給予優於大盤的 298 元目標價

外資大摩（Morgan Stanley，摩根士丹利）發布最新研究報告，對台灣記憶體大廠南亞科維持「優於大盤」（Overweight）投資評等，並給予目標價新台幣 298 元。大摩指出，受惠於三大原廠退出 DDR4 市場以及 AI 帶動的伺服器需求，記憶體產業正步入超級週期」，DDR4 的供應短缺預計將延續至 2027 年，南亞科將成為這波供需失衡下的最大受惠者。

第四季財報驚喜：獲利大幅優於預期

南亞科公布的2025年第四季財報表現亮眼，主要財務指標皆優於市場共識。報告顯示，南亞科2025年第四季每股盈餘（EPS）達到新台幣3.58元，較第三季的0.5元大幅跳升，且比市場共識高出46%。

在營收方面，第四季營收來到新台幣300.94億元，季增60%、年增更高達358%。獲利能力的改善尤為顯著，受惠於產品平均售價上漲、折舊費用降低以及產品組合優化，毛利率從第三季的18.5%飛躍至49%，優於市場預期的38.7%。營業利益率亦達到39.1%，遠高於第三季的6%及市場預期的28.9%。大摩分析，雖然位元出貨量僅呈低雙位數（low-teens %）季增，但平均售價的季增幅達到了30%以上，顯示南亞科已成功擺脫產業谷底，獲利能力顯著修復。

DDR4缺貨將成新常態至2027年

報告指出，隨著三星（Samsung）、SK海力士（SK Hynix）等主要記憶體大廠逐步退出DDR4市場，轉而將產能移轉至利潤更高的DDR5及高頻寬記憶體（HBM），DDR4的產能將持續受限。儘管部分韓廠因應近期強勁需求稍微延後了產品停產的時程，但考量到電視、智慧型手機及網通設備等成熟製程產品在功耗與成本考量下，難以全面轉換至DDR5，導致DDR4的結構性缺貨預計將持續至2026年下半年，甚至延伸至2027年。

大摩預測，至2026年第三季，市場將出現約2%的供給短缺，相較於2025年第二季的12%供給過剩，供需狀況將發生劇烈反轉。由於南亞科是目前市場上主要的DDR4供應商，在同業產能轉移的空窗期中，南亞科將能夠填補供給缺口，並擁有強大的定價話語權。

2026年產能受限支撐價格，資本支出著眼長線

展望2026年，大摩認為整體產能限制仍將持續。南亞科預計在2026年投入新台幣500億元的資本支出，但這些投資轉化為實際產出需要時間。報告指出，新產能預計最早要到2027年第四季才能開始投產，且初期僅增加約每月1.5萬到2萬片的產能。

這意味著，DDR4與LPDDR4的供需失衡狀況極可能延續至2027年上半年。在未來的幾個季度中，南亞科的位元出貨成長率可能不高，全年的成長主要來自2025年上半年的低基期效應，預估僅有低雙位數成長。因此，未來的營收成長動能將主要來自於平均售價的上漲，而非出貨量的暴增。

在定價策略上，儘管現貨市場與部分同業可能採取更激進的漲價策略，南亞科目前採取較為紀律且公平的配貨策略，以維護客戶關係。大摩因此微調了2026年的獲利預估，以反映這種更具戰略性的客戶經營模式，但同時也認為這將使價格上漲週期延長至2027年。因此，針對2026年第一季的展望，大摩預估南亞科營收將達新台幣376.46億元，季增25%；毛利率將進一步攀升至53.7%，每股盈餘預估可達4.34元。

DDR5與先進封裝加速推進

目前DDR5產品佔南亞科營收比重約為十位數百分比（teen percentage）。在產品開發方面，128GB DDR5 RDIMM（5600/6400 Mbps）已具備功能性，單晶粒（monodie）速度也已達到7200 Mbps的要求。1C與1D製程的開發按計畫進行中，預計將在2026年底至2027年進行客戶驗證。

值得注意的是，在異質整合技術（WoW, Wafer-on-Wafer）與高頻寬記憶體（HBM）的進展上，南亞科將量產時程從原訂的2026年下半年，提前至2026年上半年。這些高階產品的終端應用主要鎖定AI、智慧型手機、個人電腦及伺服器市場，顯示南亞科積極轉型以迎接AI時代的商機。

在成本結構方面，由於大部分設備已完成折舊，南亞科預計2026年的折舊費用將年減10%，這將進一步支撐毛利率表現；直到2027年新產能安裝後，折舊費用才可能開始回升。