穿越短期利空後迎來長線大順風,台積電再評價,非典型投資術抬頭

作者 | 發布日期 2020 年 06 月 01 日 7:45 | 分類 國際貿易 , 晶圓 , 晶片 Telegram share ! follow us in feedly


台積電 5 月 15 日才剛宣布赴美投資,不到一天之內,美國商務部就公布了最嚴格的華為禁令,只要使用到美國技術替華為生產晶片,都需要獲得美國政府的許可。比起一年前,源於美國技術含量低於 25% 還可以出貨,這次美國政府全面圍堵華為,不只晶圓代工,連 IC 設計都入列,在疫情發生後,美國發動科技戰的決心及力道都不容小覷。

光是從兩大事件的上場順序,已可看出端倪。台積電的投資案比美國的華為禁令早一步宣布,至少看起來是「主動」決定;如果再晚幾個小時,很明顯變成「被動」。結論很簡單,這個決策是政治凌駕於商業,當然不是計算成本效益的結果,也不是正常商業決策下理性的投資案。

對於投資人,最重要的方向來了,台積電的投資價值,不再只是基本面、技術面,還要加上戰略考量。做為科技戰、經濟戰、金融戰的一環,「非典型投資評價」將是未來幾年擬定台積電投資策略的重要元素。

據了解,台積電內部對於赴美設廠本來是拖延;到了美中貿易協議簽署後,轉為如果美國總統川普連任就去;到了武漢肺炎疫情全球大爆發,美中衝突再升溫,台積電已經知道,無論誰是下一任美國總統,赴美設廠勢在必行。

這個結果其實在預料之內。早在 2019 年 11 月台積電創辦人張忠謀出席運動會時,就指出「世界已不再安寧,台積電將會是地緣政治家的必爭之地」,他同時點出亂世的生存之道—除了保持競爭優勢,堅守「誠信正直」的價值,是最好的保護,一句話為台積電在地緣風險下的態度定調。

赴美決策  政治凌駕於商業

既然政治不沾鍋的時代回不去了,有戰略地位的大企業免不了捲入,只能以誠信正直自保,鞏固穩定的夥伴關係,並取得相對有利的財務條件,這正是在現實環境下高水準的公司治理。換個角度想,能入選美國華為禁令的企業,必然是一方之霸,才能夠有效壓制華為,也是強勢競爭力的證明,才被老美視為科技戰的夥伴。

從地緣政治來看台積電的這局棋。美中自 2018 年川普發動貿易戰後,戰線一路擴大到科技戰、經濟戰、金融戰,是資本主義對抗共產主義,是自由民主對比極權領導的體制,其真正的軸心在於意識形態之爭。

此次武漢肺炎全球大爆發,美中衝突再升溫,全球對中國究責聲浪高漲。中國隱瞞疫情,延誤通報,並控制呼吸器、醫療器材出貨。全世界認知到科技、醫療產業都是「戰略物資」,為了低成本而受制於中國,付出的代價太大了,加速催生後疫情時代「去中國化」的趨勢。

在網路、AI 新時代,科技就是國家實力,就是軍火,台積電占有晶圓代工半壁江山,能夠提供最先進的技術,當然是兵家必爭,而美國在疫情後下重手圍堵華為,顯然更加警覺來自中國的風險。

美國的華為禁令對台積電短期營運有衝擊,華為占其營收 15%,在 2020 年 9 月 14 日之後,台積電將不再對華為出貨;高盛估計,這將導致今年營收較去年衰退 3%。工研院從年初預估台灣 IC 產業將成長 8%,目前下調到 4% 至 5.7%,種種跡象顯示,台積電下半年業績將出現衰退。

至於華為,從 2018 年起即開始累積庫存,2018 年底原料及零組件庫存 420 億人民幣,2019 年底增至 856 億人民幣,增幅達 1 倍以上,也遠高於其業績成長;估計華為到 2021 年的關鍵零組件大致夠用,2021 年以後才是檢視美國圍堵功效的時機。

台積電是產業龍頭,將遵守美國商務部規定。事實上,包括三星、格芯,就連中芯半導體的廠房設備,都會用到美國技術,因為美國半導體設備商的市占率達到 4 到 5 成。中國就算想從荷蘭的艾斯摩爾(ASML)突破,也受到《瓦聖納協定》(對於軍用及先進製程的出口管制)的約束,必須經過審核。也因此,中芯在 2018 年向艾斯摩爾訂購 EUV 曝光機,一直無法到貨。

短期有壓力  長期維持競爭力

而半導體設備占晶圓廠成本的 8 成,設備不到位,華為技術升級非常困難;此外,EDA(電子設計自動化)兩家美商市占率高達 9 成(另外一家是德商),已經不再提供軟體更新,華為只能使用過去舊的授權。光是設備和 EDA,就足以掐住華為在 5G 及通訊設備的要害,將基地台的版圖退回國內。

在手機方面,當 Google 的 Android 平台自去年起不再提供華為服務,華為手機的海外市占率已大幅下滑。而華為通訊設備讓出的海外市場,無論廠商怎麼瓜分,台積電一定有份,長期並不吃虧。

至於台積電赴美國設廠,只能說是美國要提高軍用晶片的安全,而美商占台積電 6 成的業績,赴美設廠多出來的成本就當是一筆保險費、保護費,只能靠爭取更好的建廠條件、租稅優惠來彌補;以投資美國廠 8 年資本支出 120 億美元,並不是台積電沉重的負擔,對比今年的資本支出達 150 億美元,美國廠規模並不大。

而台積電的台灣產能占 90%,3 奈米預計於 2022 年量產,到 2024 年美國廠量產時,可能向 2 奈米挺進,較美國廠的 5 奈米領先二代,到時候南京廠可能在 10 奈米,這還要看美國願不願意讓南京廠接華為的單子而定。

以基本面而言,華為禁令、美國設廠對於台積電,短期營收遭遇逆風,但長期競爭力不變,甚至 2021 年起就能收割華為市占下滑、對手成為台積電客戶的好處。

▲ 美、中科技競賽擴大戰場,將改變美系退休基金的配置,台積電有機會受益。

國際資金選股  台積電仍是大熱門

然而,在美中對抗之下,台積電的投資評價並不止於基本面,還要加上經濟戰、金融戰的元素,有兩件事將左右全球大筆資金的流向。

首先,川普最近以違反美國人權法、威脅美國國家安全為由,下令美國聯邦退休金不應投資中國,川普還以武漢肺炎流行造成嚴重經濟損失為例,說明「和中國打交道代價很高」。5 月 13 日,美國聯邦退休儲蓄投資委員會(FRTIB)宣布,無限期擱置投資中國公司的計畫,原本這是依據 MSCI(明晟)全球指數(ACWI)分配,將影響約 500 億美元不能分配投資在中國的大型股,而聯邦退休金總額高達 6,000 億美元,如果進一步長期減碼手中的中國股票,勢必有上百億美元得重新尋找標的。而台積電占台灣 50 指數近 3 成權重,今年第一季獲利占台股總獲利近 3 成,是重要權值股,也是大型退休金的標的,台積電當然可能吸納部分資金。

其次,美國參議院在 5 月 20 日通過《外國公司問責法案》,要求必須遵守美國上市公司的審計規範,並揭露其與本國政府的關係,這個法案主要針對美國上市的中國公司約 200 家,阿里巴巴已回港上市,百度、京東也有撤回中國的計畫,但多數公司沒有,而且中概股頻傳作假帳,瑞幸咖啡以及過去幾年中概股假帳惡名昭彰,頂著 14 億人口紅利大夢來坑殺投資人,如今也走到盡頭。

隨著美國對中國端出更多法令上的限制,加上國際供應鏈撤出中國,以及中國從 30 年榮景開始走下坡,且中共不斷採行國進民退,這些原因都將影響到中資股的獲利。隨著更多退休金、國際資金抵制中國股,將壓抑中資股在各大指數的權重,未來幾年退休金、共同基金、ETF(股票指數型基金)的選股邏輯及資產配置也將出現結構性改變,從中資股、中國股撤離的資金至少達到數百億美元,當然可能部分加碼台積電。

打二隻腳  逢低布局並長期持有

疫情肆虐全球之際,美國已將利率降至零,日本、歐洲已陷入負利率,台灣也降息。美國 10 年債殖利率不到 0.7%,台灣定存利率約 0.8%,而台積電過去 5 年平均股息殖利率約 3%,未來還是有物聯網、5G、高速運算題材。就長線而言,台積電絕對是國際大錢不容忽視的標的。

總結來說,美國的華為禁令將衝擊台積電短期營運,台積電赴美設廠的確提高成本,但是影響有限。而且遵守美國法令,有利開拓中長期市場。而台積電殖利率為定存利率的 3 倍以上,國際大型退休基金以法令及公司治理為重的選股方向,也有利台積電。因此,在短期逆風、長期順風的基調下,逢低買進將是投資台積電最佳策略,以今年 3 月 19 日最低點 235.5 元,如果回來打第二隻腳,預料低檔區在 250 元上下 10% 之間。

▲ 台積電南京廠 2019 年轉虧為盈,但已暫緩擴廠,未來接單變化受矚目。(Source:台積電)

(本文由 財訊 授權轉載)

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